近期地缘事件成为原油市场交易的主逻辑。俄乌局势和伊核协议如同跷跷板的两头，地缘计价权重的变化加大了盘面的波动。市场对于伊朗供应回归的预期不断强化，本文希望能够主要解决以下三个讨论的比较多的问题：
1.尝试从美国通胀的角度分析伊朗回归是否是指日可待的事情。
2.如果伊朗真的回归市场，那么对于供应端的利空到底应该怎么理解，伊朗的增产能力和天量浮仓最有可能以什么样的途径进入市场？
3.从库存的角度来评估当下油价的估值。
伊核协议达成是指日可待的事情吗？
本文尝试从美国的角度去理解这个问题：在美国当前通胀高企、拜登还同时面临中期选举的压力下，美国如何去解决通胀问题？
美国现在手里有两张地缘的牌，俄乌的冲突和伊核协议。从原油的角度简要来说，俄乌是利多而伊核是利空。战争预期会给到市场对供应稳定性的极大担忧，风险溢价是推升油价上行的主要驱动；而伊核协议的进展意味着伊朗油回归市场指日可待，其高企的浮仓和快速增产的能力是当前供应端最大的利空风险。
从通胀的数据来看，持续但稳定的高油价相对来说并不会对通胀的同比数值产生难以忍受的影响，而价格上涨速率过快才是导致通胀数据节节攀升的主要因素。
我们以2012-2014年时间段和2018-2022年两个时间段来做对比说明。
2012-2014年期间，油价一直处于维持高位，绝对价格在100-130区间，振幅也就是二三十美金的范围。同期的CPI同比来看，由于其他分项维持在低位，整体CPI基本稳定在1%至2.5%，处于较为温和的位置。
而从后疫情的修复过程来看，美联储的巨量放水导致全面通胀，其中能源分项的贡献值也随着油价的不断上涨而水涨船高。
美国考虑从能源板块的角度减轻通胀压力，最简便有效的方式当然是油价的绝对价格大幅下降且能长期维持。
但在当前低库存+供需缺口仍存的情况下，基本面难以看到转势的明确驱动，最快增加供应的方式就是解除对伊朗的制裁。而如果依赖伊朗的供应是无解之解的话，那么伊核协议谈判的主动权就掌握在伊朗方面了，美方能否接受这样的情况又需要进一步权衡。
另一个方式是时间换空间，通过权衡俄乌和伊朗作为跷跷板的两头，将油价维持在一定的振幅空间，打消油价持续上涨的预期。尽管绝对价格仍然不低，但从同比增速或环比增速来看数据压力会减轻不少。而时间维度拉长后，美国参与这两方地缘事件的筹码或有更多的优势。
取最乐观的看法，伊朗从Q2开始回归，
市场会发生怎样的变化？
伊朗方面对自己的增产能力非常有信心，一直声称一旦制裁解除，可以立马将产量提升至制裁前水平，也就是从当前的250万桶日，提高至380万桶日，增产空间约120万桶日。
从上一轮解除制裁的周期来看，伊朗在半年的时间内产量增加了约70万桶日，我们以这个速率做参考，完全恢复至制裁前产量，至少也需要10个月的时间。摊到每个月来看，月增产量约为10万桶日。
单从产量来看，伊朗月增的情况相对温和。市场主要关注的是其天量的浮仓将如何改变短期的平衡。
高盛的口径给到伊朗大约5000万桶的浮仓，我们先以高盛的方法论来讨论浮仓可能的释放路径。
高盛认为这5000万桶的浮仓将在6个月的时间里逐步消化，并且同时欧佩克可能会减少增产量或暂停两个月的增产计划以平衡市场。
这样的话市场每月来自浮仓的额外供应将增加30万桶日，加上伊朗自身10万桶日的产量增量，缓慢且温和增长供应的情况下，市场整体的平衡可能不会有太大的冲击。这样的基准假设下，伊朗的回归相当于补充了OPEC+的闲置产能的量级，市场对不断减少的闲置产能的担忧折价将得到缓和，高盛给到油价7美金的回调风险。
但风险点在于：1. 伊朗的增产能力超预期；2. 伊朗实际库存水平以及释放浮仓的速度快于高盛的估计；3. 欧佩克没有让步以平衡市场。
从库存角度理解估值
当前市场对于基本面的共识是在低库存的背景下，供应弹性的脆弱和需求恢复的韧性持续为油价提供较强的支撑。这里的低库存，主要指的是岸罐库存，以显性的商业库存为主。
从21年Q2开始，随着供应端的有序收紧和消费旺季的到来，全球岸罐库存连续三个季度大幅下降。从21年12月之后，库存水平就一直贴着五年区间的下沿走平，较均值约有1亿桶的差距。原油的价格充分计价了对于库存低位的溢价。
而实际上岸罐+水上的整体库存较均值相差也大概有1亿桶出头。可以看到主要是从21年四季度开始整体水上库存有明显的增长。
水上包含了在途和浮仓，考虑到Q4季度发运量比较大，我们把浮仓单独摘出来发现，全球浮仓水平的波动基本和伊朗浮仓水平的波动一致。
疫情前全球浮仓大概在9000万桶左右，疫情后最高累到2.3亿桶，目前降至1.4亿桶左右，基本保持稳定。疫情前伊朗浮仓在4500万桶左右，疫情后随着拜登的上台，浮仓逐步累计，目前将近1亿桶。也就是说，全球除伊朗外其他地区的浮仓已经回到常规区间，增量几乎全部来自伊朗。
那么这部分约5000万桶的浮仓增量如果全部转化为岸罐库存，全球岸罐库存较五年均值的差距将缩减至5000万桶，绝对低库存的格局被打破，Q2/Q3累库预期强化，油价需要回吐此前对1亿桶差距的溢价。
小结
从美国通胀压力的角度来看，能够通过解除对伊朗的制裁，而使油价绝对价格大幅下挫且维持长期低位是最好的情况，但这也意味着伊核谈判的主动权转到了伊朗手中，美国需要权衡筹码。
但仅从打掉油价持续上行的预期，将油价维持在一定区间波动从而减轻通胀数据的压力角度看，美国将俄乌和伊朗放在了跷跷板的两头，用以平衡局势，也有可能是一种选择。
伊朗的供应回归是长期的事情，短期预期先行，重点是天量浮仓的释放路径和节奏，这将影响到市场后续的平衡走向。
后疫情时期浮仓的增量几乎全部来自于伊朗，这部分的增量若全数转移至岸罐库存，那么当前绝对库存低位的格局将会被打破，后续累库的预期强化，此前充分计价的低库存溢价将会面临回吐风险。
（文章来源：天风期货）
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