敦和资管徐小庆：大宗商品价格短期内或将承压

2021年大宗商品创下十多年来的最大涨幅，但2022年可能会是一个不同的故事。随着2022年的到来，越来越多的投资者们怀疑大宗商品价格是否还能继续保持上行的趋势。

近日，在中国财富网出品的《投资论·2022》第二期中，敦和资管首席经济学家徐小庆从全球经济格局、市场供给与需求等方面谈了2022年大宗商品的整体情况以及短期内可能出现的价格波动。

他认为：基于政策对高耗能行业产能限制，从长期来看，即使需求端相对下滑，大宗商品市场不会重演2012-2016年出现的持续性“熊市”情形；受中国投资增速放缓，以及美国消费支出由商品转向服务，短期内大宗商品或将承压；2022年下半年，美国商品消费支出同比增速将会回落至5%，这个时候大宗商品价格往往比较容易下跌；市场目前对“美国CPI同比何时见顶决定了美联储是否会紧缩”是一种误读，只要美国CPI同比仍高于2%的长期目标，美联储就会保持紧缩的倾向。

徐小庆毕业于清华大学，2002年加入中金公司，曾任固定收益部董事总经理，带领团队连续10年荣获《新财富》的债券研究“最佳分析师”，2012年获得十年特别大奖“功勋分析师”称号，2013年加入敦和资产。

从长周期来看，大宗商品价格具有一定韧性

“从供给端来看，受‘双碳’目标的影响，高耗能行业的产能扩张受限，这一因素将长期成为大宗商品价格的支撑点，意味着即使大宗商品价格下跌，也不会陷入长期的熊市。”徐小庆说。

2012-2016年在上一轮房地产下行周期中，中国处在大宗商品的“熊市”，但徐小庆认为，其出现“熊市”的背景是由于当时产能过剩造成的。“所以，当时在需求下滑的过程当中，供应对价格向下的杀伤力就很快的显示出来。”

但本轮大宗商品市场的波动不存在这个问题。与过去相比，当前大宗商品市场的供应端已经发生了很大的变化。高耗能行业未来将长期受相关政策的约束，供应端随价格变化的弹性也会相应减弱。“所以说大宗商品在需求下行的时候，其价格的下跌相对是有限的，从长期来看，价格是有韧性的” 。

从短周期来看，会有阶段性调整压力

“从短周期角度来看，大宗商品是有可能会有一个阶段性调整的压力。”

徐小庆说，从需求端分析，影响大宗商品价格的两个主要因素，分别是中国的投资需求和美国的消费需求。而受中国投资增速放缓，以及美国消费支出由商品转向服务，短期内大宗商品或将承压。

在2021年，消费与投资对经济增长的贡献显著回落。其中，2021年的固定资产投资累计同比增速前高后低，由1-2月的35.0%下滑至11月的5.2%。在三大固定资产投资中，基建投资累计同比增速下滑最快，同期内由36.6%下滑至-0.2%；房地产投资次之，同期内由36.8%下滑至6.3%；制造业投资的表现相对更加稳健，同期内由37.3%下滑至13.7%。

在中国投资增速放缓的背景下，但大宗商品市场并未出现明显向下拉动迹象。在徐小庆看来，这是由于美国方面商品消费数据的支撑。

目前美国消费品支出的增速大概是疫情前的2-3倍。因为疫情的原因，人们大大压缩了服务相关的消费，今年美国消费支出的结构集中在了商品消费上“。徐小庆说：”但接下来这种情况不太可能持续，拜登政府财政补贴政策结束叠加当地疫情逐步好转因素会促使部分资金重新回到服务支出。

2022年下半年，预计美国消费品支出同比增速将会回落至5%。从历史角度来看，如果中国投资增速只有个位数的增长，而美国的消费支出同比增速又低于5%的话，那么这个时候大宗商品价格往往是比较容易下跌的。

商品价格不是引发美国经济通胀压力的主要因素

美国劳工部2021年12月11日发布数据显示，CPI同比大涨6.8%，创1982年6月(39年)以来的最高水平。扣除食品和能源的核心CPI同比上涨4.9%，这也是1991年以来的最高涨幅。

“需求端走弱的背景下，实际上大宗商品价格不太可能再引发美国经济通胀进一步的走高。但同时，美国核心CPI也不太可能出现明显下降趋势。”

数据来源：Bloomberg、敦和资管宏观研究部

从美国CPI结构来看，把美国CPI分为商品和服务，商品价格同比接近10%。服务类的价格刚刚开始呈现上升的趋势，才超过疫情前的水平。

相比于70年代，美国CPI的构成中服务权重已经大幅提高，核心CPI当中服务的权重已经接近3/4。“可以想象当服务价格起来，对整体CPI的影响将远远大于商品类的价格。”徐小庆说，“因此，未来美国经济通胀压力在服务上。”

徐小庆认为，市场上出现一种误判——美国CPI同比见顶，美联储货币政策就不会紧缩。“对于美联储来说，重要的是CPI同比是否能回到2%。过去货币政策的滞后导致CPI与基准利率之间存在巨大的差异，这个差异是必须要收敛的。”

（文章来源：中国财富网）

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