一
宏观数据和直观感受与白条市场的实际消费存在背离
2023年1月末，统计局公布了PMI数据，在未经过季度调整的状态下，我们看到PMI数据的明显转好。PMI数据的结构中服务业环比的提升最为亮眼。将非制造业的数据拆分来看，新订单和业务活动预期的提振明显。从中金宏观最近的1月PMI点评中看出，住宿业、餐饮业、以及运输业的均有较为不错的恢复幅度。疫情方面，中国疾病防控中心的数据显示，发热门诊就诊人数在2022年12月23日达峰后，就诊人数持续下降，前期市场预测的春运期间的二次达峰暂未看到。另外，此前关于市场疫情的主流预期是会在一个季度左右的时间恢复正常，从当前的数据来看，可能疫情对需求的影响可能会提前修正。从个人回乡过年的感受，以及与周围朋友交流的情况，周边确诊后康复的比例比较高，并且过年期间的普遍感受是人们对于疫情的紧张情绪在明显下降。
(资料图)
但落实到具体的生猪市场，从终端市场的销售状态来看，需求还是比较差的，与宏观环境层面的感受是有所背离的，我们认为需要关注这种异常。今年市场对于大消费环境的判断无非就是两种，一种给出了恢复预期，一种认为恢复的预期会被证伪，从当前市场的环境以及行业成本线以下的现货价格来看，我们更偏向于当前的弱势状态可能不会持续很久。在前期疫情背景下人们收入预期的下降，可能对于家庭消费的提振相对有限，但在人口流动恢复状态下，商务接待和旅游产生的餐饮需求不排除会有亮点。
二
当前现货市场如何归因？
春节后，现货猪价的走势进一步下行，我们认为和供应快速恢复和需求端的慢反馈有关，并且叠加了小体重急宰猪的冲击，导致了春节过后猪价走势的弱势。后续关注近期的体重问题，关注节后快速下降的体重是前期大肥的快速出清，还是小体重掺杂的影响。
另外，关于周期的问题，我们也一直保持一个观点，市场的出栏基数与前置的母猪基数和配种的节律有关。母猪基数和配种节律与行业累积现金流(养殖能力)和对于未来的盈利预期(配种意愿)相关。我们看到了2021年6月到2022年4月能繁母猪的去化，但我们看到了四季度出栏量的增长，难道是母猪越去化出栏头数越多么？我们认为是盈利预期的导向导致了滚动生产的集团企业更多地向四季度安排生产，散养户向四季度增加体重。同理，我们看到了能繁母猪的拐点对应的出栏拐点在2023年2月，能够说明未来的环比出栏压力会比去年四季度还大吗，我们不这么认为。在全市场参与主体都能看到能繁母猪拐点，和春节后的消费淡季的情况下，会有多少养殖户愿意把宝压在2023年的1季度。正如查理芒格说的名言，如果我知道我会死在哪里，我将永远不会去那个地方。
当前14元以下的猪价已经处于全行业的成本之下，在这样的现货市场的环境下，市场并不缺乏潜在的利多因素，而是缺乏信心。14块钱做冻品似乎也合适，但还想等到12块钱去做，市场还是在观望。我们大致罗列了一些利多和利空因素。利空因素：①能繁环比变动对应拐点变化；②春节前积压的大猪存量；③短期小体重猪冲击市场；④淡季消费下滑。利多因素：①后续消费存在回暖可能；②全行业亏损后市场普遍的挺价意愿；③冻品入库存在启动空间；④节后出栏大猪集中性出栏意愿下降；⑤政策性收储有不小的概率出现；⑥压栏和二次育肥存在重新入场可能；⑦小标猪与标猪价格倒挂使得后续标猪有断档可能。当前的市场还是处在利空的环境当中，潜在的利多因素缺乏驱动。但一旦多空因素开始转换，以上的利多因素可能会在市场中形成较为强劲的正反馈循环，这种潜在的正反馈循环可能会使得上半年现货价格出现一波快速的、超出市场预期的强反弹。我们在过去一年多的时间里也不止见过一次单日现货涨2块，一个月现货涨8块的局面。因此，对于当下的现货市场，我们虽然认为短期的方向还延续向下的思路，但未来的下行幅度比较有限，而反弹的幅度可以期待。但反弹的时点难以确认。
三
3月交割逻辑不可忽视
现货方面虽有不确定性，但随着交割月的临近，3月合约交割逻辑的确定性是在不断增强的。当前，现货市场江西、四川、湖南当前都属于低价区，并且期货规则设置相较河南基准交割地存在较大的升水。以当前的现货价格水平来看，如果不考虑宰后结算的成本问题，低价区折盘面价格在12000左右，如果考虑了交割猪的结算质量问题，当前现货价格水平下，在四川接猪盘面价格大约在11200元以下，多头才不亏钱。但从往常合约交割情况来看，实际交割月价格走势不会按照最低的南方价格来走，会在基准交割地和南方价格之间。但从LH2211合约和LH2301合约的交割来看，在湖南、四川、江西接货了多头还是交了不少学费的。基于以上分析，近期可以考虑几个思路：①LH2303-LH2305的反套思路；②LH2305的单边做多思路；③LH2303-LH2311，LH2303-LH2401反套思路，远月存在春节需求和产能去化的预期，也可关注近月与超远月的反套思路。在反套思路下，随时关注现货市场转势的风险；单边做多需要选择合适的安全边际。
图1:宏观数据和直观感受与白条市场的实际消费存在背离
数据来源：iFind、中国疾病防控中心、中粮期货研究院整理
图2:当前现货市场如何归因？
数据来源：Wind、农业农村部、涌益咨询、博亚和讯、钢联、卓创、中粮期货研究院整理
图3:3月交割逻辑不可忽视
数据来源：涌益咨询、中粮期货研究院整理
（文章来源：中粮期货）
关键词： 非制造业
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