策略摘要
两会期间保持谨慎，商品“卖事实”的短期风险上升，静待政策明朗；
(资料图片仅供参考)
两会后继续关注股指期货、黑色建材的逢低做多机会；关注整体工业品的去库进程。
核心观点
■对于主要经济目标的预测
我们预计GDP增速的中性目标5%，今年出口增速将达到4%左右，消费增速达到6%左右，基建投资增速为10.5%左右，地产投资增速预计为0.2%左右。
■近期政策透露稳增长信号
投资是主要抓手。在设置投资和消费目标方面，地方省市的固定投资平均目标增速为8.3%，较去年略有上升，社会零售平均目标增速增速为7.7%，略有下降。预计新增地方专项债限额3.8万亿，2023年新增专项债提前批额度近2.2万亿元，增长49.8%；新增一般债提前批额度近4300亿元，增长28.4%。
扩内需仍是重点。关注新能源汽车和智能家电等大宗消费刺激政策，旅游、生育政策也值得期待。预计地产政策难有全面松绑，大概率将坚持“房住不炒”总基调，注重地产风险的有效化解，结合因城施策缓解地产压力。
■两会的影响分析
A股：两会政策超预期的提振明显。在两会前一周，股票市场情绪偏谨慎，近十年样本的平均涨跌幅和胜率表现平平；而整体股指随着时间推移，样本的平均涨跌幅持续上移，样本上涨概率也相对较高，其中中证500(IC)和中证1000(IM)表现最优。
商品：两会期间存在“卖事实”风险。在两会前一周，商品市场普遍录得上涨，其中Wind焦煤钢矿和非金属建材表现相对突出。在两会期间，整体商品出现一定回调，其中前期受益的Wind焦煤钢矿和非金属建材、有色、化工均出现不同程度回调，但两会结束后调整趋势并未延续，属于短期“卖事实”风险。
重点关注各品种的去库进程，其中库存偏低而消费处于中上水准的黑色建材基本面相对更有韧性。再过两周大部分工业品将结束一季度的季节性累库阶段，进入到真正考验需求改善的去库阶段。从前期累库进程来看，黑色建材链除玻璃以外大部分商品都处低库存；原油的累库进程超季节性；有色中的铜、铝尤其是锌累库低于季节性。基于基建和地产投资增速测算，在监测品种中，地产投资回升拉动相对显著的是粗钢、铜、铝、玻璃、PVC；基建投资回升拉动相对显著的是粗钢、铝、沥青。
1近期政策透露稳增长信号
地方两会的经济增长目标普遍下调，投资仍为经济增长的主要抓手
各地两会公布的2023年经济增长目标普遍低于2022年。31省市中，仅上海、海南、新疆、重庆、黑龙江5省市的目标GDP增速较2022年有所上调，西藏、内蒙古、吉林3省与2022年一致，其余省市的目标GDP增速较2022年下调，下调GDP的省市数目占比达74%。31省市目标GDP增速平均值为5.6%，较2022年的6.1%下滑0.5个百分点，若按均值水平推算，考虑去年GDP目标增速为5.5%，我们认为，今年全国经济增长目标很可能定为5%左右。
经济增长目标虽然下调，但地方稳增长意愿依然不弱，体现为地方省市通过拉动投资以对冲消费潜在的下行风险。在设置投资和消费目标方面，地方省市的固定投资平均增速为8.3%，较2022年上升约0.1个百分点，而社会零售平均增速为7.7%，较2022年下降约0.3个百分点。同时，在投资目标方面，已有19个省明确了重大项目的具体目标，其中广东、浙江等7个去年未设定目标的省份在今年明确了具体目标；江西省今年将重大项目投资目标定在1.6万亿元左右，较去年目标同比增长45%；部分经济大省对重大项目表态积极，如浙江提出“掀起新一轮重大项目建设高潮”。
地方债发行前置，基建投资持续发力
今年2月31省均披露了2023年新增专项债提前批额度，合计近2.2万亿元，较2022年提前批额度同比增长49.8%；新增一般债提前批额度，合计近4300亿元，较2022年提前批额度同比增长28.4%。
从实际发行来看，截至2月27日，新增专项债发行8383.87亿元，略低于去年同期的8775.19亿元；新增一般债发行2407.55亿元，累计同比增长20.32%。地方政府债净融资11650.37亿元，与去年同期的11663.94亿元较为接近。
根据地方两会政府债提前批情况，并结合年初以来地方政府债的发行节奏，我们推测，今年地方债发行节奏仍明显前置化，且新增地方专项债额度高于3.65万亿，主要是由地方政府专项债提前批额度显著高于去年这一方面推断出此结论。从上节分析中可看出，今年基建投资不缺项目，那么保障项目建设资金的到位则为重中之重，加快专项债发行节奏为该环节的核心要义。
扩内需仍是重点，刺激消费的工具箱丰富
2022年12月份召开的中央经济工作会议提出“要把恢复和扩大消费摆在优先位置”，各地政府工作报告也积极部署促消费的方针，将恢复和扩大消费列为今年工作重点。去年12月以来，就已有多个城市发放消费券，覆盖汽车、餐饮、冰雪运动、文旅等多个领域，部分地区还出台了景区减免门票政策吸引游客。
通过梳理地方两会政策，我们发现，今年多数省份都围绕新能源汽车和智能家电等大宗消费出台刺激措施，10个省份给出具体方针，涉及发放消费券、提高消费信贷和发放消费补贴等方面。另外，恢复旅游等服务消费也成为今年不少省份扩内需的另一个重要手段，超20个省份提出推动文旅产业回暖，海南、云南、贵州、湖南等6个旅游大省明确了旅游消费的具体目标。
坚持房住不炒总基调，注重地产风险的有效化解
各地2023年政府工作报告对防风险工作的安排大多延续了中央经济工作会议的部署，重点强调房地产领域的风险防范化解。从具体部署来看，2023年有22个省(市)政府工作报告强调防范房地产领域风险，较2022年增加10个，这也与2022年中央经济工作会议将房地产置于防风险端的基调相一致。
地方两会延续中央经济工作会议“保交楼、保民生、保稳定”的表态，重点强调有效防范化解房企风险。各省份在坚持“房住不炒”的总基调下，对项目和企业主体各有侧重，具体而言，河北、山西、江西、新疆等省份强调有效防范化解房企风险，更加侧重企业主体；内蒙古、安徽等省份聚焦项目的逾期交付风险；四川对项目和企业主体均非常重视，同时强调“持续做好重点房地产项目风险化解”和“帮助优质房企渡过难关”。
总体而言，“保交楼、保民生、保稳定”各项工作将作为核心工作继续稳步推进，在坚持“房住不炒”的原则上，在保住2022年已有成果的基础上，进一步推动房企风险化解处置的市场化进程，牢牢守住不发生系统性风险的底线是今年地产政策的重心。
主要部委2023年工作重点汇总
国家部委在促进国内经济的发展方面地位特殊，肩负重要使命。本文挑选部分与国民经济密切相关的部委(自然资源部、住房和城乡建设部、商务部、水利部以及国家发展和改革委员会、国家铁路局)，对其2023年工作重点进行总结。
扩内需是2023年工作重点。自然资源部表示“围绕扩大国内需求，着力做好自然资源要素保障”；国家发改委2022年12月15日印发《“十四五”扩大内需战略实施方案》，以指导文件的形式从顶层明确了扩内需的主要目标；住房建设部2023年扩内需的重点落脚在“大力支持刚性和改善性住房需求”。
基建和制造业投资仍是重要抓手。国家发改委明确表示推动政策性开发性金融工具项目加快建设，尽快形成更多实物工作量。加快释放设备更新改造专项再贷款财政贴息和制造业中长期贷款政策效能，促进制造业投资稳定增长，同时要适度超前开展基础设施投资；住建部明确表示新开工建设筹集保障性租赁住房、公租房和棚改安置住房360万套(间)；交通运输部明确表示积极扩大交通有效投资，2022年11月20日，交通运输部下达2023年第一批交通运输固定资产投资计划，时间早于2021年；水利部明确表示要下大力气抓好重大项目前期工作，确保及时开工建设，2023年重点推进前期工作的重大水利工程清单共60项，较去年确定的55项有所提升；国家电网集团董事长表示2023年国家电网还要加大投资，发挥投资对经济社会的拉动作用，2023年电网投资将超过5200亿元，再创历史新高。
部委政策依旧积极，未来更多关注实物工作量的形成情况。
2对于主要经济目标的预测
国内的出口压力仍大
欧美消费现状较为悲观
目前美国消费端有以下几个特点，消费从耐用品转向服务，美国耐用品消费以及非耐用品消费均已开始高位下滑，耐用品消费折年数为2.31万亿美元，较前期高点下行超过1600亿美元，服务端的消费持续回升，目前折年数接近8.9万亿美元，刷新历史新高。大规模财政补贴、较低的利率环境促使美国疫后耐用品消费高增，财政退潮、美联储加息背景下，耐用品消费前置的狂热或行近尾声。
消费预期有所改善，但仍处于较低水平，最新一期公布的美国密歇根大学消费者信心指数以及预期指数虽有反弹，但仍处于相对较低位置，未出现明显修复。
表观库存指标不断上升，美国制造商、批发商以及零售商库存金额总量以及库存规模同比增速均处于历史高位，并未明显改善。在需求下行且库存高企的条件下，美国企业面临较大的去库压力，或抑制耐用品购买需求。
超额储蓄或转化为“超额消费”，对未来消费形成透支，美国目前的个人储蓄比例继续维持低位，美国个人储蓄占可支配收入比例由2020年四月份的最高超过33%下降至最新月份的4.7%，个人储蓄存款总额目前为9180亿美元，而2020年4月份高达6.4万亿美元，前期居民端的提前消费或对未来实物消费形成一定透支。
目前较差的消费需求已经体现在美国的集装箱货物进口层面，彭博统计数据显示，美国美国1月份35个港口进口量为206.8万TEU，为近3年最低值，月度同比下降13.3%，连续六个月同比为负。
对于全年的国内出口判断，需要判断海外经济下行对全球贸易量的拖累和国内出口份额变化这两大变量。这里隐含的前提条件是：2022年，我国出口占全球出口份额约为15.5%；根据WTO的预测显示，中性条件下2023年全球出口增速约为7.5%，在全球贸易进一步恶化的背景下，全球出口增速约为3.7%。基于上述调整，我们假设，在经济下行拖累全球出口金额，以及中国出口份额进一步下降的背景下，2023年悲观情境下国内出口增速约为0.7%；在中性情境中，经济下行拖累全球贸易，而中国出口份额维持不变，国内出口金额增速为4%；在乐观情境中，全球经济小幅下行，同时中国出口份额维持不变，2023全年国内出口金额增速为7%。
消费迅速改善 高频数据：人员流动持续改善，地产销售仍在恢复中
地产消费逐步恢复，30大中城市地产成交继续缓慢回升，累计成交量仍低于2022年以及2021年，三线城市累计成交面积已经接近2022年水平；二手房成交相对较好，全国二手房挂牌数量周度继续小幅上升；二手房挂牌价格同样小幅上升，其中一线城市上行幅度最大；百城土地成交面积继续处于低位。
春节后人员流动持续改善，国内主要城市拥堵指数继续上行，持续处于季节性高位；地铁客运量持续处于高位，刷新历史新高；航班执飞率处于80%高位；电影消费节后开始回落。综合而言，当前市场环境处于稳增长效果显现，经济下行压力减轻的格局中，未来国内经济有望继续企稳回升。
对于全年的消费判断：1)中性情境下，假设疫情影响冲击逐步减弱，财政刺激政策维持当下强度，我们预计全年国内零售销售增速为6%左右；2)乐观情境下，政府加码更多的消费刺激政策，全年的国内零售销售增速为8.5%左右；3)悲观情境下，财政刺激政策维持当下强度，但疫情存在反复对国内消费造成一定拖累，全年的国内零售销售增速为3.5%左右。
地产边际改善偏慢
次贷危机以来，国内房地产行业可以根据政策明显分成约三年一轮的周期，每轮包含一轮政策松绑和收紧。第一轮政策周期的时间是2008年9月到2011年11月，以2008年9月央行降息，2009年银监会加强房地产贷款监管为转折的标志性事件。第二轮政策周期的时间是2011年12月至2014年8月，以2011月12月央行降准、2013年2月国常会提出“新国五条”为标志性事件。第三轮为2014年9月到2018年3月，以2014年9月 “930新政”和2016年各省市收紧地产政策为转折事件。第四轮为2018年4月到2021年7月，由于受到疫情影响，该轮周期中出现两轮宽松和两轮紧缩政策，较为非典型，因此不做过多参考，以2018年4月降准，和2021年房企的“三道红线”为标志性事件。从前三轮的经验来看，宽松政策的持续时间平均为13.7个月，从“政策底”到“销售底”平均时滞5.7个月，房地产投资累计同比增速上升18%。
本轮地产政策周期同样“非典型”。一、房地产周期的长端影响因素趋势向下，2022年我国的人口自然增长率跌至负值，录得-0.06%；城镇化率为65.22%，尽管相较于美、日、韩的80%城镇化趋势“停滞线”而言，国内的城镇化仍有上行趋势，但边际增速已经进入到放缓阶段；更为重要的是，房地产业在国家经济中重要性逐渐走低，“房住不炒”、降低对土地财政依赖等政策都给到长端的不利信号；二、前期冲击仍未完善消退，在上轮国内经济探底的过程中，居民的购房信心，房地产企业的现金流以及拿地意愿均受到明显冲击，上述因素想要得到扭转过程必然是漫长的。因此相较于以往“政策底”到“销售底”平均5.7个月，以及宽松政策平均持续13.7个月的经验，本轮“政策底”至今已经20个月，呈现明显的“非典型”状态。综上所述，我们认为这一轮房地产稳增长政策周期将显著长于以往经验，但在“房住不炒”的政策方针下，这一轮的政策力度和投资反弹程度均低于往年，中性情境下，我们预测2023全年的地产投资增速为0.2%左右；悲观情境下，2023全年的地产投资增速为-2.8%左右；乐观情境下，2023全年的地产投资增速为3.2%左右。
在上述的判断下，假设2023年GDP目标为5%：中性情境下，预计2023年基建投资增速在10.5%；悲观情境下，预计2023年基建投资增速为15.8%；乐观情境下，预计2023年基建投资增速为9.9%，与此同时GDP能够达到5.5%左右。
3以史为鉴
以史为鉴：两会的日历效应
复盘历史上的两会，我们发现若两会政策超预期对A股提振明显：在两会前一周，股票市场情绪偏谨慎，近十年样本的平均涨跌幅和胜率表现平平，主要股指的平均涨跌幅不高于1%，样本的上涨概率也在50%上下；而整体股指随着时间推移，样本的平均涨跌幅持续上移，样本上涨概率也相对较高，其中中证500(IC)和中证1000(IM)表现最优，样本的平均涨跌幅在5%以上，样本的上涨概率也在70%左右。
两会期间对商品存在“卖事实”的风险：在两会前一周，商品市场普遍录得上涨，其中Wind焦煤钢矿和非金属建材表现相对突出，平均涨跌幅领衔Wind商品分类，样本的上涨概率也在70%左右。在两会期间，整体商品出现一定回调，其中前期受益的Wind焦煤钢矿和非金属建材、有色、化工均出现不同程度回调，平均涨跌幅分别录得-2.59%、-0.99%、-1.61%、-1.15%，样本下跌的概率也相对较高，但两会结束后调整趋势并未延续，属于短期“卖事实”风险。
弱复苏的配置逻辑
随着国内经济的筑底回升，后续资产价格有望围绕“弱复苏”逻辑继续展开：
“弱复苏”阶段下，关注股指的上涨机会，商品中的能源、有色和软商品板块值得关注。
股指：2009年至今的十次弱复苏阶段，国内主要股指的平均收益率均超过12%，且胜率大多超过70%。
商品：能源、软商品、有色金属上涨概率高达90%，平均涨幅均超过11%；商品指数整体上涨概率高达70%。值得关注的是，商品因供应链短板、拉动内需政策炒作，目前或已提前计价了部分“复苏”预期。
4两会对商品的影响分析
商品逐渐回到去库阶段
从季节性来讲，再过两周左右时间，大部分工业品将结束一季度的季节性累库阶段，进入到真正考验需求改善的去库阶段。从前期累库进程来看，黑色建材链除玻璃以外大部分商品都处低库存；原油的累库进程超季节性；有色中的铜、铝尤其是锌累库低于季节性。在两会过后，重点关注各品种的去库进程，其中库存整体偏低，而消费又处于近7年中上水准的黑色建材基本面相对更有韧性。
投资分项对商品需求的测算
我们用近5年的基建和地产投资额对应具体商品消费量来测算弹性。基于以上基建和地产投资增速测算，在监测品种中，地产投资回升拉动相对显著的是粗钢、铜、铝、玻璃、PVC；基建投资回升拉动相对显著的是粗钢、铝、沥青。
我们研究发现，黑色建材、传统有色板块与房地产、基建周期高度正相关；化工板块与房地产、汽车周期高度正相关。结合上述判断，我们需关注房地产企稳改善和大基建拉升共振下的相关内需型商品投资机遇。因此大宗商品板块方面，两会后我们继续推荐把握内需发力和基本面相对乐观的黑色建材逢低做多机会。
关注消费、新基建双提振下的有色金属(铝、铜等)、内需型化工品的结构性机会。本轮促消费政策的核心是仍是稳定汽车行业和家电行业，这两大行业正是有色金属制品、内需型化工品的重要下游消费端；新基也将拉动有色金属、内需型化工品增量需求；此外，从基本面层面来看，两会过后有色本轮的季节性累库阶段基本宣告结束，后续可以关注需求改善下的有色去库力度。
（文章来源：华泰期货）
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