国金证券：人民币贬值 需要担心吗

近日，外资流出扰动下人民币兑美元快速贬值，如何理解这一现象？历史上外资扰动后人民币汇率如何演绎？此次又有何异同？本文分析，可供参考。

一问：近期，人民币汇率为何走弱？外部冲击扰动下，外资阶段性流出2022 年3 月以来，人民币兑美元汇率快速贬值，外部冲击下外资流出是主要原因。3 月1 日-15 日，人民币兑美元汇率贬值1.09%。一方面，外资流出对人民币汇率形成显著拖累，其中北上资金在此期间净流出645 亿元。另一方面，2021 年以来中美利差由2.25%持续收窄至0.59%，趋近10 年内低位。利差保护减弱后，美国货币政策的正常化也对人民币汇率造成扰动。

外部冲击下市场情绪的过度释放，造成了近期外资大幅流出。近期，俄乌冲突不断升温，对投资者风险偏好形成明显压制。避险情绪导致资金从新兴市场流出，带动新兴市场货币的普遍贬值。同时，3 月10 日美国SEC 对中概股公司问责，3 月14 日俄罗斯被调出新兴市场指数，这两起事件进一步引发外资对中美金融“脱钩”的担忧，情绪的过度释放导致资金恐慌式流出。

二问：历史上，外资流出时汇率如何演绎？短期冲击后，重归基本面2015 年“811”汇改以来，权益市场上，北上资金曾出现过5 次快速净流出。其中2018 年10 月、2020 年3 月和2020 年8 月，北上资金外流受外部冲击主导，冲击引发的市场担忧缓和后，人民币兑美元汇率均大幅升值。

与之不同的两次发生在2015 年10 月与2019 年3 月，这两轮北上资金外流期间人民币汇率快速贬值，但北上资金企稳后人民币仍延续了贬值态势。

整体而言，短期冲击引发的市场担忧往往持续性较弱，人民币会快速回归基本面。从历史上来看，三次短期冲击引致的外资流出持续性相对较弱，随着冲击的逐步缓和，外资趋稳后人民币汇率将重归基本面。其他两次中，2015年的持续贬值，主因是人民币在汇改前积蓄了巨大的贬值压力；2019 年的持续贬值，则因为贸易战持续加码，引发市场对中美经贸“脱钩”担忧。

三问：往后看，人民币汇率会怎样？短期扰动有所缓解，中期有基本面支持短期，金稳会与中美元首通话后，外部冲击等引发的“脱钩”担忧明显缓解。3 月16 日，金稳会的召开稳定了市场的恐慌情绪。会议正面回应了中概股问题，表示中美双方的沟通已取得积极进展。3 月18 日，中美元首直接通话为中美关系稳定发展、管控分歧、避免误判定调，进一步缓解了市场对中美金融脱钩的担忧。随着投资者预期的改善，市场信心得以重振。

中期，外部冲击弱化后，人民币汇率将重归基本面驱动；中美经济分化与我国出口高景气，将继续对人民币形成有力支持。美国经济修复最快的阶段已然看到，而中国“政策底”夯实、“经济底”在即，经济走势分化有利人民币汇率。再者，油气价格居高、煤炭价格趋稳，巨大的内外能源价差有利于中国出口商品保持高竞争优势，贸易链高景气有望对汇率形成进一步支撑。

风险提示：美联储货币政策收紧超预期、全球需求和供应链中断恢复不及预期

（文章来源：国金证券）

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